Disiplinli Büyüme, Skechers USA'i Kaliteli Bir Holding Haline Getiriyor

İlk önce Skechers USA'yı yaptım
SKX
Nisan 2016'da Uzun Fikir'e geçtim ve S&P 2018'ün %5'lik performansını sabitlemek için Mart 500'de pozisyonu kapattım. Kısa bir süre sonra hisse senedini Mayıs 2018'de tekrar Uzun Fikir yaptım. O zamandan bu yana hisse senedi karşılaştırıldığında %29 arttı S&P 53 için %500'lük bir kazanç. Hisse senedi hala mükemmel bir risk/getiri sunuyor ve bugün hisse başına 70$+ değerinde olabilir - %79'dan fazla artış.

Skechers Hisse Senedi Aşağıdakilere Göre Güçlü Artış Sağlıyor:

• şirketin büyük fiziksel mağaza alanı
• tutarlı pazar payı kazanımları
• Şirketin üçüncü büyük küresel ayakkabı markası olarak büyük ölçekli avantajları var
• niş pazarına konfor ve değerle ulaşma yeteneği
• Hisse senedinin mevcut değerlemesi, kârların kalıcı olarak mevcut seviyelerin %20 altına düşeceği anlamına geliyor.

Şekil 1: Uzun Fikir Performansı: Yayınlanma Tarihinden 5'e Kadar

Ne Çalışıyor

Mağazalar Büyümeyi Artırıyor: Skechers, geleneksel departmanlara ve özel perakende mağazalarına ürün tedarik eden bir toptan satış işi yürütmektedir. Ayrıca Skechers, dünya çapında 4,308 Skechers markalı mağazadan oluşan geniş bir ağa sahip, doğrudan tüketiciye yönelik bir segmenti de yönetiyor. Skechers mağazalarının sayısı ~1,048'in dört katından fazla küresel perakende mağazaları ayakkabı devi Nike'ın
NKE
.

Skechers'ın geniş dağıtım ağı, oldukça parçalı giyim ve ayakkabı pazarında önemli bir avantajdır. Ayakkabı sektörüne girişte çok az engel olsa da Skechers'ın ulaşabildiği şekilde müşterilere ulaşmak çok daha zor. Skechers'ın güçlü dağıtım ağı, şirketin satışlarını ve kârını tarihsel olarak artırdı ve onu gelecekte de büyümeye devam edecek şekilde konumlandırdı.

Pazar Payı Kazanımları: Skechers bu üçüncü büyük ayakkabı markası dünyada ve şirket hala büyüyor. Şirketin ABD satışları 1.1'de 2012 milyar dolardan 2.6'de 2022 milyar dolara, yani yıllık bileşik %10'a yükseldi. Aynı dönemde, Şekil 0.08'ye göre Skechers'ın ABD giyim ve ayakkabı harcamalarındaki payı %0.14'den %2'e yükseldi.

Şekil 2: Skechers'ın ABD Giyim ve Ayakkabı Harcamalarındaki Payı: 2012 – 202

Uluslararası Satışlar Daha da Güçlü: Skechers, 180'den fazla ülkede güçlü bir küresel markaya sahiptir. Şirketin yurt içi işleri güçlü olmakla birlikte, uluslararası segmenti 57Ç1'de toplam satışların %22'sini oluşturdu ve yurt içi segmentinden daha hızlı büyüyor. 2016'dan bu yana Skechers'ın uluslararası geliri %18'lik bir bileşik büyüme oranında arttı ve yalnızca geçen yıl şirketin uluslararası geliri bir önceki yıla göre %37 arttı.

İleriye bakıldığında, Skechers satışlarını tarihsel oranlarına paralel olarak artırabilirse, şirket küresel gündelik ayakkabı pazarındaki payını da büyütebilecek konumda olacak. Araştırma ve Piyasalar 2.6 yılına kadar yalnızca %2026'lık bir Bileşik Büyüme Oranı ile büyümeyi bekliyor.

Maliyetler Düşüyor: Şirketin disiplinli büyüme yaklaşımı birçok rakibinden farklılık göstermektedir. Örneğin Allbirds (BIRD), “ne pahasına olursa olsun büyümek” stratejisini benimsedi. Öte yandan Skechers, faaliyet gideri oranını düşürürken gelirini artırıyor ve pazar payı kazanıyor. Skechers'ın son on iki aylık (TTM) işletme giderlerinin gelir yüzdesi olarak son beş çeyreğin her birinde çeyrekten çeyreğe (Çeyrek) düştü; 45Ç4'deki %20 seviyesinden 40Ç1'de %22'ın biraz altına düştü.

Şekil 3: Skechers'ın Gelirlerin Yüzdesi Olarak Faaliyet Giderleri: 4Ç20 – 1Ç22

Temel Kazançlar Artmaya Devam Ediyor: Skechers'ın kârlılıktaki büyüme kazanımları aynı zamanda tutarlı kârlı sonuçlara da yol açıyor. Skechers, son on yılın dokuzunda Temel Kazançlarını yıllık bazda artırdı ve bu dönemde yalnızca 2020'de yıllık düşüş yaşandı. Şirketin Temel Kazancı 6'de 2012 milyon dolardan 434'de 2021 milyon dolara yükseldi.

Ne Çalışmıyor

Son Derece Rekabetçi Endüstri: Ayakkabı sektörü parçalı bir yapıdadır ve giriş engelleri çok azdır. Nike ve Adidas (ADDYY) gibi büyük rakiplerin güçlü, gelişmiş markaları ve büyük pazarlama bütçeleri var. Nike'ın cirolara milyonlarca dolar harcama yeteneği, şirketin markasını gündemde tutma konusunda sahip olduğu uzun vadeli bir rekabet avantajıdır. Referans olarak, Nike'ın son on iki aydaki (TTM) 14.5 milyar dolarlık toplam satış ve idari gideri, Skechers'ın TTM gelirinin 2.2 katıdır.

Daha küçük bir pazarlama bütçesine sahip olsa da Skechers hâlâ ciro anlaşmaları yapabiliyor ve hatta yürütebiliyor Super Bowl reklamları konfor ve uygun fiyat odaklı, tanınmış bir küresel marka geliştirme yolunda ilerliyor. Şirket, sınırlı pazarlama kaynaklarını kullanma konusunda önemli olan noktaya nasıl ulaşacağını biliyor. Ayrıca daha önce de belirttiğimiz gibi Skechers'ın ayakkabı sektöründeki en büyük avantajı dağıtım ağıdır.

Çin Riski Gerçektir: Skechers'ın ayakkabılarının çoğu Çin ve Vietnam'da üretiliyor, bu da siyasi gerilimlerin bu ülkelerle ticareti etkilemesi durumunda şirketin operasyonlarında büyük aksamalarla karşılaşabileceği anlamına geliyor. Ancak uluslararası ayakkabı endüstrisinin büyük bir kısmı benzer risklerle karşı karşıyadır. Örneğin Nike'ın fuarı sırasında mali 2021, Çin ve Vietnam, NIKE markalı ayakkabı üretiminin ~%72'sini oluşturuyor.

Üretimin ötesinde Çin, Skechers'ın en büyük ikinci pazarıdır ve şirketin 19'deki satışlarının %2021'unu oluşturmuştur. Çin'deki COVID ile ilgili karantinalar, Skechers'ın 2022'de bölgedeki toplam satışları üzerinde zararlı bir etki yaratacaktır. Kısa vadeli bazı riskler ve artan jeopolitik gerilimler, Skechers'ın Çin'den çıkmak zorunda kalması durumunda satışlarda potansiyel olarak daha zararlı ve kalıcı bir düşüşe yol açabilir. Küresel ticari ilişkilerdeki bir bozulma, düşük maliyetli üretim modeline bağımlı olan herhangi bir şirket için açıkça bir risktir. Bununla birlikte, Çin ve ABD'nin liderleri siyasi gerilimlerin ekonomik refah açısından oluşturduğu riskin farkında değiller.

Hisse Senedi %20 Kalıcı Kâr Düşüşüne Göre Fiyatlanıyor

Daha da önemlisi, Skechers'ın Çin'deki tüm satışlarını kaybetme riskinin halihazırda hisse senedine göre fiyatlandırıldığını savunuyorum. Skechers'ın fiyat/ekonomik defter değeri (PEBV) oranının 0.8 olması, hisse senedinin, kârın mevcut seviyelere göre kalıcı olarak %20 düşecek şekilde fiyatlandırıldığı anlamına geliyor. Aşağıda kullanıyorum ters iskontolu nakit akışı (DCF) modelim Skechers için birkaç hisse senedi fiyatı senaryosuna dahil edilen nakit akışındaki gelecekteki büyümeye ilişkin beklentileri analiz etmek.

İlk senaryoda Skechers'ın şöyle olduğunu varsayıyorum:

• NOPAT marjı 7 – 10 arasında %9'ye (2021 yıllık ortalama, 2022'de %2031) düşer ve
• gelir 0.2 – 2022 yılları arasında yıllık bileşik olarak %-2031 düşüyor.

Bu senaryo, Skechers'ın NOPAT'ı önümüzdeki on yılda yıllık bileşik olarak %2 düşüyor ve hisse senedi bugün hisse başına 39 $ değerinde - mevcut fiyata eşit. Referans olarak Skechers, NOPAT'ı son beş yılda yıllık bileşik %10 ve pandemiden önceki 23-2009 arasındaki on yılda yıllık bileşik %2019 oranında artırdı.

Hisseler 70 Dolar veya Daha Fazlasına Ulaşabilir

Skechers'ın olduğunu varsayarsak:

• NOPAT marjı 2021 – 9'de %2022 olan 2031 seviyelerinde kalıyor,
• gelir, 17'de %2022, 9'te %2023 ve 12'te %2024'lik fikir birliği tahminleriyle arttı ve
• gelir, 3 – 2025 yılları arasında yıllık bileşik olarak yalnızca %2031 artar, ardından

hisse değer 70$/pay bugün – Mevcut fiyatın %79 üzerinde. Bu senaryoda Skechers, NOPAT'ı 6'den 2022'e kadar yıllık bileşik olarak yalnızca %2031 oranında artırıyor. Skechers, NOPAT'ı tarihsel büyüme oranlarına paralel olarak daha fazla büyütürse, hisse senedi daha da yükselişe geçecek.

Şekil 4: Skechers'ın Tarihsel ve Örtülü NOPAT'ı: DCF Değerleme Senaryoları

Açıklama: David Trainer, Kyle Guske II ve Matt Shuler, belirli bir hisse senedi, sektör, stil veya tema hakkında yazmak için herhangi bir tazminat almazlar.