'Bambi'den Godzilla'ya.' Stratejist David Rosenberg, konut fiyatlarına %30'luk bir isabet ve S&P 500'ün 2020'nin başlarındaki en düşük seviyesine geri döndüğünü gördüğü için Federal Rezerv'i şişiriyor

Rosenberg, Toronto merkezli şirketin geniş çapta takip edilen başkanı ve baş ekonomisti ve stratejistidir. Rosenberg Araştırma ve Ortakları A.Ş. Geçen Mayıs ayındaki ayık görünümü, Mart 2022'deki düşüncesini tekrarladı. Federal Rezerv'in ABD faiz oranlarını artırma niyeti “iyi bir fikir değil” enflasyonla mücadele hamlesinin sancılı bir ekonomik durgunluğu tetikleyeceğini öngördü.

Beş faiz artırımının ardından, daha fazla beklentiyle Rosenberg, 2023'te borsa ve ekonomi hakkında daha da karamsar - ve Federal Rezerv ve Başkan Jerome Powell'dan hayal kırıklığına uğradığını söylemek, bunu ılımlı bir şekilde ifade eder.

Rosenberg, "Fed'in görevi parti başlarken yumruk kasesini almaktır, ancak Fed'in bu versiyonu yumruk kasesini sabah 4'te aldı," dedi Rosenberg, "herkes sarhoşken sarhoşken."

Pek çok piyasa uzmanı ve ekonomist şimdi Rosenberg'in yanına geliyor - Fed'i enflasyonla savaşmak için çok uzun süre beklemekle eleştiriyor ve merkez bankasının şu anda çok hızlı ve çok uzak hareket edebileceği konusunda uyarıyor.

Ancak Rosenberg korkulukların üzerine daha da eğiliyor. Yatırımcıların, ev sahiplerinin ve işçilerin önümüzdeki yılda bekleyebilecekleri şey şu: S&P 500 2,700'e (Nisan 2020'den bu yana en düşük) kadar düşüyor, ABD ev fiyatları %30 düşüyor ve işsizlik oranı artıyor. ABD ekonomisi, büyük ölçüde FED'in - özellikle Powell'ın - suçlanacağı bir resesyona giriyor.

Rosenberg, Powell'ın enflasyon şüphecisinden enflasyon katiline radikal ve hızlı dönüşümü için “Bambi'den Godzilla'ya gitti” diyor. Rosenberg ekliyor: “Powell, [rezil 1970'lerin Fed Başkanı] Arthur Burns ile karşılaştırılıyordu. Merkez bankacılığında kimse olmak istemiyor Arthur Burns'e kıyasla. Gerçek bu."

Gerçek, kuşkusuz, son birkaç yılda, esasen ücretsiz para ve serbest yatırım ortamını körükleyen bir Fed ile finans piyasalarının çok fazla hakim olduğu bir şey değil. Rosenberg, "Artık bu film tersine dönüyor," diyor ve buradaki gerçek şu ki, sonraki sahneler zorlu olacak.

Ancak piyasalar döngüsel olduğu için, Fed'in hızlı enflasyonu ve yumruk çanağını boşaltması, hisse senetleri, tahviller ve diğer risk varlıkları için yeni bir boğa piyasasına yol açmalı, diyor Rosenberg. 2024'te bu yeni başlangıcı görüyor, bu yüzden umutsuzluğa kapılmayın - bu 15 aydan az bir süre.

Uzunluğu ve netliği için düzenlenmiş olan Ekim ayı ortasındaki bu röportajda Rosenberg, yatırımcıların şu anda karşı karşıya olduğu zorlu koşulları tartıştı ve önümüzdeki 12 ay boyunca paraları için en iyi fikirlerini sundu - Hazine bonoları, daha uzun kazanç sağlayabilecek hisse senedi sektörleri dahil. vadeli iş trendleri ve teknoloji temaları ve eski moda nakit para.

Pazar İzleme: Geçen Mart ayından bu yana Fed'in faiz artırımlarına şüpheyle yaklaştınız. Ama görünüşe göre şüpheciliğiniz bir tür inançsızlığa dönüşmüş. Fed şu anda eşi benzeri görülmemiş ne yapıyor?

Rosenberg: Fed, piyasa sinyallerini görmezden geliyor ve yıldan yıla TÜFE ve işsizlik oranı gibi gecikmeli göstergeleri takip ediyor. Bu versiyondan önce Fed'in ekonominin arz tarafında neler olduğunu tamamen reddettiğini ve piyasa sinyallerinden neler olduğunu tamamen görmezden geldiğini hiç görmedim. Fed'in bu kadar agresif bir şekilde sıkılaştırdığını hiç görmedim. ABD doları için öfkeli boğa piyasası
DXY,
+ 0.03%.
Fed'in sadece borsada değil, ekonomik açıdan en hassas hisse senetlerinde de bu kadar agresif bir şekilde büyük bir düşüşe geçtiğini hiç görmedim. Fed'in bunu agresif bir şekilde tersine çevrilmiş bir getiri eğrisine veya emtialarda bir ayı piyasasına sıkıştırdığını hiç görmedim.

Pazar İzleme: Gecikmeli göstergelere odaklanmak, ekonominin nereye gittiği hakkında pek bir şey söylemez. ABD merkez bankacıları gerçekten resmin sadece yarısına bakıyorsa, ekonomiye ne olduğunu görüyorsunuz?

Rosenberg: Fed'in gerçekten kontrol ettiği şeyler ya deflasyon sürecinde ya da gerçekten deflasyonda. Ekonomik döngüye en çok bağlı olan alanlar, fiyat momentumunda bir yavaşlama görmeye başlıyor. Bunlar, harcamalardaki değişimlere çok yakından bağlı alanlardır.

Öncü göstergeler endeksi arka arkaya altı ay düştü. Resmi önde gelen ekonomik göstergelerde arka arkaya altı ay aşağıda olduğunuzda, tarihsel olarak, bir durgunluk olasılığı %80 veya %90 değildir; onlar %100.

Ancak önde gelen ekonomik göstergeler Fed'in odaklandığı şey değil. Para politikası uyguluyor olsaydım, dikiz aynasının aksine ön camdan bakarak sürmeyi seçerdim. Bu Fed dikiz aynasına odaklanmıştır.

Fed'in etkisi henüz ekonomide hissedilmedi. Bu gelecek yılın hikayesi olacak. Bu Fed, yüksek enflasyonla tüketildi ve henüz gerçekleşmemiş olsa bile, bir ücret-fiyat sarmalına gireceğinden çok endişe duyuyor. Enflasyon ejderhasını öldürmek için ekonomiyi resesyona sokmaya istekli olduklarını tahminlerinde size söylüyorlar.

Yani bir durgunluk kesin bir şeydir. Durgunluklar hakkında bildiğim şey, enflasyonu yok ettikleri ve hisse senedi ve konut gayrimenkullerinde ayı piyasalarını tetikledikleri. Varlık deflasyonunu, daha sonra gerçekleşecek olan tüketici dezenflasyonundan önce alırsınız.

Karmaşık değil. Jay Powell kendini Paul Volcker ile karşılaştırıyor, başka bir merkez bankacısı ile değil. Volcker ayrıca arz yönlü enflasyonla da uğraşmak zorunda kaldı ve bunu talebi bastırarak ve arka arkaya durgunluklar ve hisse senetlerinde üç yıllık bir ayı piyasası için koşullar yaratarak yaptı. Başka birinin bilmesi gereken ne var? Powell, [eski Fed Başkanı] Arthur Burns ile karşılaştırılıyordu. Merkez bankacılığındaki hiç kimse Arthur Burns ile karşılaştırılmak istemez. Gerçek bu.

Pazar İzleme: Fed'in tarif ettiğiniz dar yolu seçmesi şaşırtıcı. Sizce buna ne sebep oldu?

Rosenberg: Powell Mart ayında bize Fed'in ekonominin arz tarafında neler olduğuna bakmaksızın çalışacağını söylemişti. Gerçekten sadece talep tarafına odaklanıyorlar. Risk, aşırıya kaçmalarıdır.

Fed'in ne düşündüğünü biliyorum. Sadece onlara katılmıyorum. Ben Bernanke, subprime sorunlarının sınırlı kalacağını düşünüyordu. Alan Greenspan, 2001'in başında tam da bir envanter durgunluğunda olduğumuzu düşündü.

Ne olduğuna bak. Ağustos 2021'de Jackson Hole'da Powell, ulusun sosyal hizmet uzmanı gibi görünüyordu. Sadece geçici değil, aynı zamanda laik enflasyonun da katı bir savunmasına geldi. Mart 2022'de Bambi'den Godzilla'ya gitti. Yeter artık. Covid'in kalıcı etkisi, Omicron, Çin'in kapanması, Ukrayna'daki savaş, işgücünün geri dönmesiyle ilgili hayal kırıklığı. Hepsini anladım. Ama çok hızlı bir şekilde, bana etkili bir yapısal görüş gibi görünen şeyi değiştirdiler.

Temelde lanet olası bir torpido politikası, tam gaz devam. Ekonomiyi resesyona sokmaya oldukça hazırlar. Hafif olsun ya da olmasın, kim bilir. Ancak talebi düşürmeye odaklanmış durumdalar. Varlık fiyatlarını düşürmeye odaklanmış durumdalar. Çünkü kutsal kâse, enflasyonu mümkün olan en kısa sürede %2'ye indirmektir. Enflasyon okumaları ne kadar uzun süre yükselirse, bunların ücretleri besleme ve 1970'lerde meydana gelen koşulları yeniden yaratma şansımız o kadar artar. Bu benim birincil endişem değil. Ama bu onların birincil endişesidir.

Pazar İzleme: Finansal piyasalar zaten sarsıldı. Önümüzdeki 12 ay boyunca bize yol gösterin. Yatırımcılar daha ne kadar acı beklemeli?

Rosenberg: İlk olarak, yumuşak iniş ve sert iniş ayı piyasası arasında bir ayrım yapın. Yumuşak iniş yapan bir ayı piyasasında, önceki boğa piyasasının %40'ını tersine çevirirsiniz. Bir resesyonu önleyeceğimize inanıyorsanız, o zaman S&P 500 için dip seviyeleri çoktan belirlendi.

Durgun bir ayı piyasasında, tarihsel olarak önceki boğa piyasasının %83.5'i tersine döner. Çünkü birden fazla kasılma olmuyor. Bir kazanç durgunluğuyla çarpışan birden fazla daralma yaşarsınız. Bunun da ötesinde, 12'nin katları olan bir durgunluk çukuru üzerinde katman oluşturmamız gerekiyor. 12'de değiliz. Ardından, bunun üzerine, genellikle %20'lik düşüş olan gelirlere durgunluk darbesi nedir. Analistler, gelecek yıl için rakamlarına dokunmaya bile başlamadılar. Ve bu şekilde 2,700'e ulaşırsınız.

Bu, iki yıldan daha kısa bir sürede borsada iki kattan fazla artış gösteren çılgınlıktan kurtulmanın yolu - bunun %80'i Fed'in yaptıklarıyla ilgiliydi ve kimsenin akıllı olması ya da devasa bir kazanç döngüsüne sahip olmamız nedeniyle değil. Çünkü Fed faizleri sıfıra indirdi ve bilançosunu ikiye katladı.

Şimdi bu film tersten çalışıyor. Ancak S&P 500 seviyesine çok fazla odaklanmayalım; Bakalım piyasa ne zaman dibe vuracak? Piyasa dibe vurduğunda koşullar nelerdir? Piyasa tarihsel olarak resesyona giden yolun %70'ini ve Fed'in gevşeme döngüsüne giden yolun %70'ini dip yaptı. Fed gevşemiyor. Fed, tersine çevrilmiş bir getiri eğrisine doğru sıkılaşıyor. Şu anda getiri eğrisi çok anormal. Neden kimse anormal şekilli bir getiri eğrisi olan normal bir borsaya sahip olacağımızı düşünsün ki?

Soru şu ki, risk havuzuna dalmaya başlamak için risk-ödül ne zaman orada olacak? Gelecek yıl bu zamanlar orada olacağımızı umuyorum, bu da benim harika bir yıl olacağını düşündüğüm 2024'te daha fazla yükselişe geçmeme neden olacak. Fakat şimdi değil.

Pazar İzleme: Fed'in faiz artırımlarına ara vermesi muhtemel. Ancak bir duraklama bir pivot değildir. Yatırımcılar, politikada değişiklik gibi görünen duyurulara nasıl yanıt vermelidir?

Rosenberg: Fed'in 2023'ün ilk çeyreğinde duracağını ve piyasaların bunun üzerine toparlanacağını düşünüyorum, ancak çok dikkatli olmak isteyeceğiniz bir ralli olacak. Sorun şu ki, durgunluk devralıyor ve sizin kazancınızda düşüşler oluyor. Ve piyasa ilk faiz indiriminde toparlanacak ve bu bir enayi rallisi olacak çünkü piyasa ancak Fed verim eğrisini pozitif bir şekle sokmaya yetecek kadar faiz indirdiğinde temel düşük seviyeye ulaşacak. Bu çok iş gerektirir. Bu yüzden normalde düşük, ilk Fed faiz indirimine yakın değil. Fed'in son faiz indirimine daha yakın bir zamanda gerçekleşiyor.

Fed, 2007 yılının Eylül ayında oranları düşürmeye başladı ve piyasa o gün zirveye ulaştı. O ralliyi satın almak istedin mi? En düşük seviyeler Mart 2009'a kadar, Fed'in son faiz indirimine yakın bir zamanda gerçekleşmedi. Olasılıklarla oynuyorsanız ve risk-ödül dengesine saygı duyuyorsanız, duraklamanın ve pivotun girdabına çekilmezsiniz, ancak Fed'in getiri eğrisini dikleştirmesini beklersiniz. Bana göre bu, bir ticaret için değil, bir sonraki döngü için hisse senetlerinde uzun süre dolaşmak istediğinizde en önemli sinyaldir.

Pazar İzleme: Tartışmalı, aykırı piyasa çağrılarına yabancı değilsiniz. Bu sefer ABD ev fiyatlarında %30'luk bir düşüş var. Analizinizde sizi bu sonuca götüren nedir?

Rosenberg: Konut fiyat balonu bugün 2007'de olduğundan daha büyük. Bugün tek ailelik bir ev satın almak, tarihsel normun yaklaşık iki katı olan sekiz yıldan fazla bir gelir gerektiriyor. Kira, gelir ve TÜFE için ev fiyatlarına bakarsanız, temelde iki standart sapma olayının ötesindeyiz. 2006-2007 zirve oranlarını çıkardık.

Bu oranlar ortalama-dönüştür. Borsa bize çok önemli bir ipucu veriyor çünkü borsa ve konut piyasası %90'ın üzerinde bir korelasyona sahip çünkü çok önemli iki özelliği paylaşıyorlar. Ekonomideki en uzun vadeli varlıklardır ve faize çok duyarlıdırlar.

2000'lerin sonundaki son döngüde önce konut piyasası, sonra hisse senedi piyasası geldi. Bu sefer önce hisse senedi piyasası, ikinci olarak konut piyasası. Ancak şimdi bir gecikmeyle ev fiyatlarının düştüğünü görmeye başlıyoruz. Balonun boyutu, bu oranların ortalamasını tersine çevirdiği anlamına gelir, emlak fiyatlarında %30'luk düşüşlerden bahsediyoruz.

Pazar İzleme: Bu gerçekten kolay para ve hatta daha kolay yatırım kazançları çağının sonu. Yine de bu kadar ani bitmesi gerekmiyordu. Bu olaylarda Fed'in sorumluluğu nedir?

Rosenberg: Fed'in bu versiyonu hakkında ne söyleyebiliriz? Ne yaptıklarına bir göz atalım. 2020 kışında sistemi kurtarmak için bilançolarını zombi şirketlerin sermaye yapısına açtılar.

Pazarların işlemediğini ve karantinada olduğumuzu ve bunun Kara Veba olduğunu düşündüğümüzü tartışabilirsiniz. Ancak Kara Veba olmadığını öğrendikten sonra bile, tüm bu mali teşviklere yüklendik ve Fed, politikayı gevşetmeye devam etti. Büyük bir ev fiyat balonu karşısında bu yılın başlarında hala RMBS [konut ipoteğine dayalı menkul kıymetler] satın alıyorlardı. Bilançolarını genişletmeye nasıl devam edebilirler?

Yatırımcı tabanının davranışına bakın. Mem hisse senetleri, Robinhood, kripto, spekülatif hisse senetleri, para kaybeden şirketler - hepsi aslında bir iş modeline sahip şirketlerden daha iyi performans gösteriyor. O zaman FOMO'nuz vardı, TINA - Fed her zaman arkanızda.

Ve Fed tüm bunları biliyordu. Ama herhangi bir ahlaki ikna, Fed'den "jetlerinizi soğutmak" için herhangi bir yorum var mıydı? Fed'in size acı çektireceğimizi söylemesini sağladınız. Aynı merkez bankacısı, barmen rolünü oynarken 2020'nin büyük bölümünde ve 2021'in tamamında içecekleri ücretsiz dağıtırken hiçbir şey söylemedi.

Şimdi geri ödeme zamanı. Yumruk kasesini götürüyorlar. Fed'in işi parti başladığında yumruk kasesini almaktır, ancak Fed'in bu versiyonu yumruk kasesini herkes sarhoşken sabah 4'te aldı.

Pazar İzleme: Jay Powell, eski Fed Başkanı Paul Volcker'a hayranlığını gizlemiyor, öyle ki bazıları ona Volcker 2.0 diyor. Powell bundan zevk almalı, çünkü Volcker elbette gelmiş geçmiş en büyük enflasyon savaşçısı olarak saygı görüyor. Ancak 1980'de Volcker o kadar sevilmiyordu.

Rosenberg: Volcker, ekonomi ve hisse senedi yatırımcıları için arka arkaya durgunluklar ve üç yıl cehennemdi. Nihayetinde, enflasyonda olağanüstü bir düşüş için yol alevlendi ve her şey 1982 yazında dibe vurdu ve Paul Volcker'ın hatırladığı tek şey, 20 yıllık neredeyse kesintisiz ekonomik genişlemenin ve hisse senetlerinde bir boğa piyasasının yolunu açmış olmasıdır. Her ne kadar o zamanlar aşağılanmış, nefret edilmiş ve hor görülmüş olsa da.

Powell'ın kendisini Volcker ile karşılaştırmasının bir nedeni var - uzun vadeli kazanç için kısa vadeli acı. Volcker'ın altındaki kısa süreli acı üç yıldı ve bence biz de bunun içindeyiz. Enflasyonu kırmak için hareket ediyorlar ve arz tarafına göz yumarak talebe odaklanıyorlar. Enflasyonun düşmesini sağlayacaklar. Bu olacak. Ardından yeni bir gevşeme döngüsünden geçeceğiz. Önümüzdeki yıl bu zamanlar bir canlanmadan bahsedeceğiz ve 2024 için kalıcı bir boğaya dönüşeceğim.

Okuyun: Paul Volcker, dönmeden önce enflasyonun %2'ye dönmesini beklemedi

Pazar İzleme: Tüm bu yatırım ve ekonomik zorluklarla birlikte, önümüzdeki yıl sizin için en çekici yatırımlar hangileri?

Rosenberg: Tahviller konusunda çok iyimserim. Yanlış olmakla suçlanabilirim ve bunun çoğu, tahvil piyasasının kendisini bu yeni Fed politikasına sıfırlamak zorunda kalmasından kaynaklanıyor. Ancak, piyasaya dayalı enflasyon beklentilerinin son derece kapsamlı olması beni çok cesaretlendiriyor. Bu, Hazinelerdeki büyük bir rallinin geleceği için güzel bir kurulum.
TMUBMUSD10Y,
%4.231.

İhtiyacımız olan tek şey Fed'in durması ve çekilmesi, ki bence gelecek yıl yapacaklar. Duraklama, pivot ve gevşeme alacağız. Durgunluk yaşayacağız ve tahvil getirileri önemli ölçüde düşecek. Şu an bulundukları yerden 200 baz puan düşerlerse şaşırmam. Hazine eğrisinin uzun sonunda, yatırımcıların önümüzdeki 20 ay boyunca muhtemelen %12'den fazla getiri elde edeceklerini düşünüyorum. Borsanın bunu senin için yapacağını sanmıyorum.

Farkına varılması gereken iki önemli şey: Birincisi, borsanın dibe vurmak için umutsuzca daha düşük tahvil getirilerine ihtiyacı olmasıdır. S&P 500'deki dip, Hazinelerdeki ralli öncesinde gerçekleşmeyecek. Borsanın en düşük seviyelerinde, hisse senedi risk primi genel olarak 450 baz puan arttı. Borsaya her zaman temel düşük seviyeden aldığı göreceli değerleme desteğini vermek için daha düşük tahvil getirilerine ihtiyacımız var. Önce tahvil getirilerinin düşmesi gerekiyor; hisse senetleri izleyecektir. Bu nedenle, bir sonraki boğa piyasasının önünü açmak için daha uygun bir hisse senedi riski primini yeniden oluşturmalıyız.

İkincisi, tarihsel olarak, ayı piyasasına giren ilk varlık sınıfı, ayı piyasasından ilk çıkan varlık sınıfıdır. Bu ayı piyasasına giren ilk varlık sınıfı Hazine piyasası oldu, bunu hisse senetleri ve ardından emtialar izledi. Dolayısıyla tahviller satın alınacak ilk varlık sınıfı olacak. Hepimiz umutsuzca borsanın dibe vurmasını istiyoruz, ancak bu, önce tahvil piyasası toplanmadan gerçekleşmeyecek.

Artık nakit olarak ödeme aldığınıza göre, artık çöp değil. Ayrıca kurumsal tahvil piyasasının çok çekici görünen segmentleri var. Tek-B, çift-B yüksek verim çekici görünüyor. Bu tahvillerin çoğu, eşit oranda indirimli olarak işlem görmektedir. Daha uzun vadeli devlet tahvillerine karşı daha kısa vadeli şirket tahvillerinden oluşan bir halterim olurdu. Durgunluğu yakalarsak, düşük vadeli tahviller son derece iyi iş görür, daha kısa vade pek de iyi olmaz, ancak işlem yaptıkları indirimler nedeniyle korumanız olur.

Hisse senedi piyasasında, kimseye yüzde sıfır hisse senedi olmasını söylemeyeceğim. Ancak uzun vadeli bir yatırımcı olmak istiyorsunuz. Uzun vadeli sektör değişiklikleri hakkında düşünmek istiyorsunuz. Yeşil enerji, siber güvenlik, kamu hizmetleri, havacılık ve savunma gibi davranan pazar bölümlerine dahil olmak istiyorsunuz, çünkü her ülke askeri bütçesini genişletiyor. Şu anda kesinlikle döngülere maruz kalmak istemezsiniz. Büyük resim şapkanızı takın ve uzun vadeli temaları düşünün.

MarketWatch'tan daha fazlası

Ev fiyatları ne zaman düşecek? Bu ekonomistler, 'uzun süreli bir yavaşlamaya' ve konut değerlerinde büyük düşüşlere hazır olun diyorlar.

BofA, 'Kırılgan' Hazine piyasasının 'büyük ölçekli zorunlu satış' veya bozulmaya yol açan sürpriz riski altında olduğunu söylüyor

Bu, yüksek faiz oranlarının nasıl yükselebileceği ve Federal Rezerv'i bir politika eksenine korkutabilecek olan şeydir.