Rusya'nın güçlü bilançosu bize doların geleceği hakkında ne söyleyebilir?

Bu, Boston Üniversitesi'ndeki Küresel Kalkınma Politikası Merkezi'nde yerleşik olmayan kıdemli araştırmacı ve Oxford Üniversitesi Tarih Fakültesi'nin ortak üyesi olan Robert McCauley'in konuk yazısıdır.

Rus merkez bankası rezervlerinin dondurulmasının doların egemenliğine etkisi ne olacak? Rusya'nın 2013 Kırım'ın ilhakından sonra bilançosunu güçlendirme girişimleri bazı ipuçları veriyor.

İlk Ukrayna krizinin ardından Batılı yaptırımların ilk dalgasına yanıt olarak, Rusya Merkez Bankası dolarlarını ABD'den çıkardı - ancak dikkate değer bir ölçüde onları elinde tuttu.

Rusya, dolar riskini azaltmak yerine mali durumunu dört şekilde güçlendirdi:

1) Rezerv seviyelerini artırdı.

Batı'nın Kırım'ı ilhakına yönelik tepkisine yanıt olarak, CBR genel döviz rezervlerini artırdı 24 sonundan itibaren yüzde 2013 artarak 630 sonunda 2021 milyar dolara

2) Altın stokladı.

Ekstra tasarrufların çoğu altına gitti. 2013 yılı sonunda, kıymetli metal Rusya'nın döviz rezervlerinin yüzde 8.3'ünü oluşturuyordu; Geçen yılın sonunda yüzde 21.5 seviyesindeydi. Bununla birlikte, dezavantajı, yurtiçinde güvence altına alınan altının, krediler için teminat olarak kolayca kullanılamamasıdır.

3) Para birimlerine değil, ülkelere maruziyetini azalttı:

2013 yılında Fransa, ABD ve Almanya, Rusya'nın döviz rezervlerinin yüzde 80'ini oluşturuyordu. 2020 itibariyle, payları bu büyüklüğün yarısından daha az, yani yüzde 36 idi. Çin ve Japonya en çok karşılık gelen artış, ağırlıklar sıfırdan ve ihmal edilebilirden sırasıyla yüzde 19 ve yüzde 17'ye kadar.

En önemlisi, CBR dolarını doğrudan ABD yargı yetkisinden uzağa kaydırdı. ABD'deki varlıklar 31'te döviz rezervlerinin yüzde 2013'inden 9'de yüzde 2020'a düştü.

Rapor edilen kara/açık deniz ayrımı 69'te 31/2013'den 32'de 68/2020'e geri döndü. Dolar rezervlerinin bu kadar yüksek offshore payı küresel normun dört veya beş katı. Aslında, Japonya üzerindeki daha büyük taleplere (döviz rezervlerinin yüzde 17'si), yen varlıklarına (yüzde 5) göre, CBR Japonya'ya ABD'dekinden daha fazla dolar yerleştirdi.

4) Dolar varlıklarını mütevazı bir şekilde azalttı:

Yüzeyde, CBR'nin 2013 ve 2020 yılları arasında önemli ölçüde dolar düştüğü ve doların döviz rezervlerindeki payını yüzde 45'ten yüzde 28'e düşürdüğü görülüyor. Euro dağılımı yüzde 42'den yüzde 38'e düşerek daha iyi dayandı. Kazananlar, 17'de döviz rezervlerinin yüzde 2020'siyle Çin'in renminbisi ve yüzde 5 ile yen oldu. (Ne Kanada ne de Avustralya dolarının payı yükselmedi.)

Ama dipnotlar CBR Yıllık Raporu bilançosundan daha fazla dolara işaret ediyor. Dövizin dövize karşı vadeli satışı döviz rezervlerinin yüzde 9.5'ini oluşturmaktadır. Bunlar büyük olasılıkla yen ve renminbi ile takas edilen dolarlardır.[III] Eğer öyleyse, CBR FX rezervlerinin yaklaşık onda birini sentetik dolar olarak tuttu: örneğin, yen menkul kıymetleri ve dolar karşılığında yen satışı. Eğer öyleyse, dolar tahsisi yüzde 38'e düşerek avro payıyla eşleşir. Takaslar hem dolar getirilerini artırabilir hem de dolar riskini Sam Amca'nın erişiminden uzak tutabilir.

Özetlemek gerekirse, CBR coğrafi maruziyetini değiştirdi, nerede döviz rezervlerinin, kur riskinden daha fazla, ne.

En büyük değişim ABD ülke riskinden uzaklaşmaktı, ancak Fransız ve Alman riskini de azalttı. ABD daha fazla yaptırımın en olası kaynağıysa, her iki hamle de anlamlıydı, ancak başka olası kaynaklar da kaldı.

2021 sonu için kısmi raporlama, dolar payının yarıya indiğini ve rezervlerinin renminbi payında kayda değer bir artış olduğunu gösteriyor. Ancak FX takaslarına ilişkin veriler olmadan, CBR'nin ABD ülke riskine maruz kalma riskini daha da azalttığı kesinliğinin ötesinde bu hareketleri yorumlamak zor.[IV] '

CBR'nin rezerv güçlendirmesinden ilk ders, yaptırımlara hazırlanan bir merkez bankasının bile, ABD'nin yaptırımlardaki üstünlüğüne ve resmi bir dolar düşürme politikasına rağmen, dolar payını çoğunlukla koruyabileceğidir. ABD yasalarının hemen erişemeyeceği açık deniz dolarları ve sentetik dolarlar, karadaki dolarların yerini alabilir.

İkinci ders, etkili ülke çeşitlendirmesinin rahatsız edici boyutlara gitmesi gerekebileceğidir. Geniş çaplı yaptırımlar, Çin dışında Rusya'nın çeşitlenmesini engelledi. 20-20'lik bir bakış açısıyla, etkili çeşitlendirme, örneğin Brezilya, Hindistan ve Güney Afrika'nın yanı sıra Çin'e rezerv yerleştirmeyle ilgili ek kredi riskinin alınmasını gerektirecekti.

Yine, 20-20'lik bir bakış açısıyla, Rus makamları daha az şey aramış olabilir. kale bilanço ve daha fazlası kuşatma stoku. Yarı iletkenleri ve uçak parçalarını stoklamak, rezerv biriktirmekten daha zor olduğu için, elbette asıl odak noktası para birimiydi. Ancak şimdi Rusya, ödeme araçlarından değil, önemli ithalatlardan yoksun.

Özetle, rezerv yöneticileri rezervlerini yaptırımlardan nasıl koruyacaklarını düşünürken, ABD ülke riskinden dolardan daha fazla kaçınmaya çalışabilirler. Bu, doğru bir şekilde ölçüldüğünde doların döviz rezervlerindeki payının fazla zarar görmeyebileceği anlamına geliyor. Doların kullanımına yönelik herhangi bir gerçek risk, ancak rezerv yöneticileri tahsislerini daha yüksek riskli ülkelere genişletmeye istekliyse ortaya çıkacaktır.

Bu aynı zamanda, ülke riskini çeşitlendirmede sınırlarla karşı karşıya olan Çin'deki 3 trilyon dolarlık rezerv için de soru işaretleri yaratıyor. Daha fazla kredi riski almayı kabul etsek bile, şimdiye kadar resmi rezervleri çekmemiş para birimlerinin tahvil piyasalarına yatırım yapmanın pratik zorlukları vardır. Çin'in BRICS Yerel Para Birimi Tahvil Fonu girişiminin durumu net değil,[V] ama her halükarda ölçeği Çin'in rezervlerine göre çok küçük olacaktır.

[I] https://www.cbr.ru/eng/hd_base/mrrf/mrrf_7d/

[Ii] Yerimizi https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/8317/ar_2013_e.pdf ve https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/39294/ar_2020.pdf

[III] Arka plan için Guy Debelle'in “Endişelenmeyi bırakıp temeli sevmeyi nasıl öğrendim”e bakın, https://www.bis.org/review/r170526b.htm .

[IV] ' https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/41054/rb_2021.pdf

[V] Yerimizi http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/zg2022/CPTI/ , 22 Şubat 2022 tarihli, Mali ve Parasal İşbirliği paragrafında bahsedilmiştir, ancak ayrıca bkz. http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/hywj/ODMM/202206/P020220607348199719292.pdf , 7 Haziran 2022 tarihli.